از بورس کویت تا والاستریت... چه چیزی شاخصها را به حرکت درمیآورد؟
هرچه شاخص بورس کویت بالاتر میرود، یکی از دوستانم میپرسد: «آیا اعداد و ارقام مثبت جدیدی ظاهر شده است؟» و اگر در روز بعد افت کند، به دنبال خبر منفیای میگردد که باعث این کاهش شده باشد.
این پرسش منطقی است، زیرا اصل بر این است که قیمت سهام عملکرد شرکتها، سودآوری و چشماندازهای آنها را بازتاب دهد و این عامل، محرک اصلی ارزش آنهاست. اما در برخی جلسات معاملاتی، ممکن است ارقام شرکتها ثابت بماند، در حالی که علت نوسان، ورود یا خروج سرمایه صندوقهای جهانی به بازار کویت باشد.
اگر این جریانهای سرمایهگذاری (Fund Flows) در مقایسه با نقدینگی بازار بزرگ باشد، اثر آن به سرعت بر قیمت سهام و شاخص، چه در صعود و چه در نزول، نمایان میشود.
این اثر در زمان «بازتعادل شاخص» (Index Rebalancing) به وضوح بیشتر خود را نشان میدهد؛ زمانی که سهمی به شاخص افزوده یا از آن حذف میشود، وزن آن تغییر میکند یا نسبت سهام آزاد قابل معامله (Free Float) آن دگرگون میگردد. در چنین شرایطی، صندوقهایی که از شاخص پیروی میکنند، سبد داراییهای خود را تعدیل میکنند و خرید یا فروش آنها اجرای قواعد شاخص است، نه قضاوتی درباره عملکرد شرکت.
اثر این جریانهای سرمایهگذاری در کویت با ارتقای این بازار به یک بازار نوظهور و پیوستن تدریجی آن به شاخصهای «FTSE Russell»، «S&P»، «Dow Jones» و «MSCI» بین سالهای ۲۰۱۸ تا ۲۰۲۰ آشکار شد.
در روز اجرای پیوستن به شاخص «MSCI» در ۳۰ نوامبر ۲۰۲۰، ارزش معاملات از ۹۶۱.۶ میلیون دینار فراتر رفت که بخش عمدهای از آن ناشی از جریانهای سرمایه خارجی بود، بر اساس گزارش بورس کویت. سودآوری شرکتها در آن روز به طور ناگهانی تغییر نکرد، اما جایگاه آنها در شاخصهای جهانی دستخوش تحول شد.
من پیشتر درباره این ایده نوشته بودم و به موضوعی استناد کرده بودم که مجله «اکونومیست» در سال ۲۰۲۱ درباره آن بحث کرده بود. در اوت ۲۰۲۶، این مجله با مناسبت پنجاهمین سالگرد راهاندازی نخستین صندوق شاخصی در دسترس برای سرمایهگذاران خرد توسط «فنگرد» (Vanguard)، دوباره به این موضوع بازگشت.
صندوق مذکور هنگام راهاندازی در سال ۱۹۷۶ با تمسخر مواجه شد و «جاک بوگل»، بنیانگذار فنگرد، آغاز کار آن را بعدها «شکستی بزرگ» توصیف کرد. اما آنچه موضع تمسخر بود، به صنعتی عظیم تبدیل شد؛ صندوقهای شاخصی دیگر تنها ابزارهای پیگیر بازار نیستند، بلکه بر حرکت قیمتها نیز تأثیر میگذارند.
حجم این صندوقها امروزه اهمیت این موضوع را توجیه میکند. سرمایهگذاری مبتنی بر پیروی از شاخص (Passive Investing) به بخش اصلی بازارها تبدیل شده است.
بر اساس گزارش اکونومیست، بیش از نیمی از داراییهای خالص صندوقهای سرمایهگذاری آمریکا در صندوقهای شاخصی سرمایهگذاری شده است. با این حجم عظیم، تأثیر جریانهای آنها بر قیمتها امری است که نمیتوان نادیده گرفت.
مرزهای تفسیر شاخص تنها به اثر جریانهای سرمایه محدود نمیشود. در ایالات متحده، «گلدمن ساکس» اشاره کرد که سهام شرکتهای بزرگ فناوری ۵۳ درصد از بازده شاخص S&P 500 را در سال ۲۰۲۵ تشکیل دادهاند. افزایش شاخص واقعی بود، اما بازتابکننده قدرت مشابهی در سایر بخشهای بازار نبود؛ بلکه گروهی محدود از سهام با وزن بالا، بیش از نیمی از بازده را هدایت کردند.
این دو پدیده ممکن است با هم تلاقی یابند؛ زیرا یک مطالعه اخیر نشان میدهد که اثر جریانهای ورودی به صندوقهای شاخصی بر قیمت شرکتهای بزرگ، نسبت به سایر شرکتها قویتر است؛ بنابراین وزن آنها افزایش یافته و شاخص وابستگی بیشتری به آنها پیدا میکند.
بنابراین، دانستن اینکه شاخص افزایش یا کاهش یافته است، پایان تحلیل نیست، بلکه آغاز آن است. در کویت، این حرکت ممکن است نتیجه ورود یا خروج سرمایه صندوقها، یا تعدیل وزن بازار یا یکی از سهام باشد. و در بازارهای جهانی، ممکن است تعداد محدودی از شرکتها بخش عمدهای از افزایش شاخص را هدایت کنند، در حالی که سایر بخشهای بازار، ضعیفتر از آن چیزی هستند که عدد کلی شاخص القا میکند.
این موضوع اهمیت سودآوری، حاکمیت شرکتی، ارزشگذاری و کارایی مدیریت را از بین نمیبرد؛ زیرا این عوامل همچنان پایه ارزش شرکت در بلندمدت هستند. همچنین، جریانهای صندوقها هر افزایش یا کاهش را توضیح نمیدهند، اما به عاملی مهم در حرکت قیمتها در کوتاهمدت تبدیل شدهاند و خوانش کامل بازار بدون در نظر گرفتن آنها ممکن نیست.
بنابراین، زمانی که بازار یا سهم خاصی بهطور چشمگیری حرکت میکند، پرسیدن این سوال که «چه چیزی در شرکت تغییر کرده است» کافی نیست؛ بلکه باید همچنین بپرسیم: آیا سرمایه جدیدی وارد شده است؟ آیا وزن سهم تغییر کرده است؟ و آیا بیشتر شرکتها در این حرکت مشارکت داشتهاند یا تعداد محدودی از آنها پیشرو بودهاند؟
