دین دیرینه با سودی نو... چه کسی صورتحساب را پرداخت خواهد کرد؟
من در مقالات پیشین خود درباره افزایش بدهی عمومی، بهویژه در اقتصادهای بزرگ، نوشتهام و معتقد بودم که این موضوع یکی از چالشهایی خواهد بود که اقتصاد جهانی در سالهای آینده با آن مواجه خواهد شد. امروز اما فکر میکنم که این مشکل به مرحلهای پیچیدهتر منتقل شده است.
بخش عمدهای از بدهی کشورهای بزرگ زمانی انباشته شد که نرخ بهره بسیار پایین بود. این بدهیها به تدریج سررسید میشوند و با پرداخت آنها از بین نمیروند، بلکه بخش بزرگی از آنها با بدهی جدید تأمین مالی میشود، اما با هزینهای بالاتر.
بر اساس سازمان همکاری و توسعه اقتصادی (OECD)، حدود ۷۸ درصد از استقراض دولتهای عضو این سازمان در سال ۲۰۲۶ صرف بازپرداخت بدهیهای موجود خواهد شد؛ به این معنا که ما تنها با افزایش بدهی روبرو نیستیم، بلکه با بدهی قدیمی مواجهیم که با هزینهای جدید بازتأمین مالی میشود.
شاید نتیجه این موضوع را در یک یا دو سال آینده نبینیم. و دقیقاً همین نکته باعث نگرانی بیشتر من میشود. این مسئله لزوماً یک بحران ناگهانی نیست که در یک روز منفجر شود، بلکه مشکلی است که به تدریج انباشته میشود تا زمانی که هزینه خدمات بدهی به سندی تبدیل شود که با سرمایهگذاری، آموزش، بهداشت، زیرساختها و دفاع رقابت میکند.
مشکل تنها به دولتها محدود نمیشود. هرچه بازده اوراق قرضه دولتی افزایش یابد، هزینه تأمین مالی در اقتصاد بالا میرود، فشار بر ارزیابی داراییها و سبد اوراق قرضه بیشتر میشود و اعتبار برای شرکتها و افراد خصوصی گرانتر خواهد شد. اگر دولتها برای تأمین مالی بدهیهای خود بیشتر به بانکها و مؤسسات مالی داخلی متکی شوند، ممکن است این امر به نفع تأمین مالی بخش خصوصی و سرمایهگذاری تمام شود.
منظور از این موضوع، استفاده دولت از سیاستها و مقررات مالی و پولی است تا تقاضای مستمر برای اوراق قرضه خود فراهم شود و هزینه تأمین مالی آن کاهش یابد؛ کاری که ممکن است به طور غیرمستقیم بانکها، مؤسسات مالی و پساندازکنندگان را به پذیرش بخشی از هزینه مدیریت بدهی وادار کند.
این ایده جدید نیست و در درجات مختلفی، بهویژه پس از جنگ جهانی دوم، زمانی که بسیاری از کشورها با سطوح بسیار بالای بدهی مواجه بودند، مورد استفاده قرار گرفت. تاریخ همچنین سختگیرانهترین راهحل را نیز نشان داده است: بازسازی بدهی یا بخشودگی بخشی از آن، اگرچه این سناریو امروز در اقتصادهای بزرگ بعید به نظر میرسد.
بنابراین، من معتقدم که سوال این نیست که آیا ایالات متحده، ژاپن یا بریتانیا میتوانند اوراق قرضه بیشتری منتشر کنند؟
سوال این است که آنها تا چه مدت میتوانند بدهی را افزایش دهند و بدهی قدیمی را با هزینهای بالاتر بازتأمین مالی کنند، بدون اینکه هزینه آن در جای دیگری از اقتصاد خود را نشان دهد؟
زیرا بدهی از بین نمیرود. یا رشد اقتصادی بار آن را نسبت به اقتصاد سبک میکند، یا پرداختکننده مالیات آن را پرداخت میکند، یا پساندازکننده از طریق تورم و بازدهیهای واقعی پایین آن را تحمل میکند، یا اقتصاد بخشی از هزینه آن را از طریق کاهش سرمایهگذاری و افزایش هزینه سرمایه تحمل میکند.
به همین دلیل، پس از آنکه در سالهای گذشته بر حجم بدهی نظارت میکردم، اکنون معتقدم که مهمترین عدد در سالهای آینده، هزینه خدمات این بدهی خواهد بود.
از این رو، نظارت بر بازده اوراق قرضه خزانهداری آمریکا با سررسید ۱۰ و ۳۰ ساله اهمیت ویژهای پیدا میکند. وقتی هزینه پول بلندمدت تغییر میکند، روش ارزیابی سایر داراییها نیز تغییر خواهد کرد.
شاید با مرحلهای روبرو شویم که مفهوم «تخصیص دارایی» یا خود توزیع داراییها تغییر کند. همانطور که سرمایهگذار پیشتر میپرسید: «چه بازدهی را هدف قرار دهم؟» اکنون باید به همان اندازه بپرسد: «چگونه ارزش واقعی داراییهایم را حفظ کنم؟»
ممکن است تخصیص دارایی دیگر تنها جستجو برای بهترین بازده در برابر ریسک نباشد، بلکه تعادلی بین دستیابی به بازده و حفظ ارزش باشد.
شاید بحران بدهی آینده لحظهای نباشد که فروپاشی آن را روی صفحههای نمایش ببینیم، بلکه تحولی تدریجی در هزینه پول، در ارزیابی داراییها و در نحوه توزیع ثروت و سبد داراییها باشد.
